天风证券研报认为，在风电行业需求超预期的背景下，当前风机行业逻辑发生重要变化，风机板块将迎来价值重估。此前市场认为，风机环节价格战激烈，竞争格局较差，且前两年风机销售出现亏损，但2024年开始风机行业基本面出现多重拐点：一是价格企稳回升，二是盈利开始扭亏为盈，三是风机出口实现重大突破。风机业务盈利修复是一个较长的过程，预计2025年为行业扭亏为盈元年，国内需求将超预期增长，拉长时间看，风机出口空间广阔，风机销售和运维业务模式构建业绩护城河，预计进一步提升板块估值，风机环节有望迎来板块性机会。本轮风机盈利修复是主要逻辑，重点关注业绩兑现程度较高的标的，从业绩弹性看，看好风机制造利润占比高，风场业务规模低的企业，建议关注运达股份、明阳智能、金风科技、三一重能。
全文如下风电深度研究 | 天风电新：风机板块将迎来价值重估
Q1、为什么我们认为风机板块将迎来价值重估？
在风电行业需求超预期的背景下，我们认为当前风机行业逻辑发生重要变化，风机板块将迎来价值重估。此前市场认为，风机环节价格战激烈，竞争格局较差，且前两年风机销售出现亏损，但2024年开始风机行业基本面出现多重拐点：一是价格企稳回升，二是盈利开始扭亏为盈，三是风机出口实现重大突破。
Q2、风电行业基本面如何？
国内风电需求有预期差，中长期风电需求被低估。对于2024年风电招标回暖2025年装机高增，我们认为并非短期影响，下游业主在风电和光伏的新能源开发上已明显向风电倾斜，在绿电入市和风电投资建设成本大幅下降的背景下，风电收益率优势将会越发明显，十五五需求空间打开，国内风电或将迎来一轮持续的需求回暖；风机海外市场打开，贡献新增需求的同时助力盈利改善。
国内风电行业基本面超预期，风机环节量价齐升。据风芒能源，2024年风电风机新增中标规模为197.3GW，同比增长84.57%，2024年风机招标超预期高增，预计2025年国内陆风装机量95GW，同比增长30%。陆风风机招标价格企稳，风机价格拐点已现。
看好本轮国内风电行业需求的持续回暖。2024年风机招标高增反映了下游业主在风电项目开发的积极性明显回升，梳理2024年全国风光竞配指标，我们发现2024年首次全国风电竞配指标高于光伏，首次风电竞配指标占比高于50%，预计2025年风电竞配占比将进一步提升，风电竞配指标领先于招标，可反映风电长期需求；另一方面全国新能源市场化交易节奏加快，对比风光出力曲线，风电市场化交易电价受影响相对较小，2023-2024年光伏现货价同比下降幅度高于风电，2023-2024年各省（除浙江）风电现货价比光伏高出0.02-0.13元/度。
全球风电需求向好，亚非拉陆风+欧洲海风贡献需求新增量，中国风机出口订单高增。预计亚非拉陆风2024-2028年新增装机CAGR11%，年均装机22GW；欧洲2024-2028年海风新增装机CAGR 41%，年均装机8.5GW。据风芒能源统计，2024年国内风机商海外订单新增34.3GW，同比高增345.5%。
资料来源：风能专委会CWEA公众号，风芒能源公众号，风电头条公众号，天风证券研究所
Q3、风机盈利修复路径几何？
出货结构改善，2025年预计出口+海风出货占比提升。
供应链降本。同零部件企业相比，风电整机商议价能力更强；此外部分整机商通过加大投入自研自制零部件改善成本。三一重能主要是自研叶片和发电机，明阳智能主要是自研叶片。
陆风机型迭代放缓，风机价格企稳，机型迭代放缓后规模效应凸显。
资料来源：wind、同花顺iFind、金风科技官网、明阳智能官网，天风证券研究所
Q4、如何看风机出海？
海外业务模式成熟，前期风机销售增速快，中长期运维增厚利润。
从维斯塔斯数据看，风机新增订单近两年有所波动，但风机均价持续上升。
整机企业天然具备风机配套运维服务优势，维斯塔斯风机运维业务具备全生命周期稳定创收、管理规模持续提升的增长韧性。截止2024年底，维斯塔斯在运维风场装机达155GW，2024年运维服务单千瓦收入为24欧元，全生命周期按照20年计算则为480欧元/kw，是海外风机售价的40-50%。从利润率角度看，以2020年数据看，运维板块利润率是风机销售的9倍，单GW运维利润是风机销售利润的3.9倍；保守以2019年数据为例，运维板块利润率是风机销售的3.6倍，单GW运维利润是风机销售的1.6倍。
风机本身特征类集成商轻资产，中长期看好后周期的服务运维，构建业务护城河，因此持续海外订单的突破至关重要。销售规模积累到一定程度，将有运维业务增厚利润，由设备商转型为风机业务综合运营服务商。
资料来源：Veatas业绩展示材料，天风证券研究所
Q5、风机有哪些投资机会？
头部优势凸显，看好强α龙头。当前国内风机竞争格局呈现集中度提升，前五大风机商（金风、远景、明阳、运达、三一）竞争优势愈发明显，同时前五大风机商之间竞争激烈，近几年市占率差距不断缩小，“出口+海风”业务将成为整机商后续竞争的关键。
风机业务盈利修复是一个较长的过程，预计2025年为行业扭亏为盈元年，国内需求将超预期增长，拉长时间看，风机出口空间广阔，风机销售&运维业务模式构建业绩护城河，预计进一步提升板块估值，风机环节有望迎来板块性机会。本轮风机盈利修复是主要逻辑，重点关注业绩兑现程度较高的标的，从业绩弹性看，看好风机制造利润占比高，风场业务规模低的企业，建议关注运达股份、明阳智能、金风科技、三一重能。
风险提示：风电装机量不及预期；大宗价格波动较大风险；技术研发不及预期；产能扩张不及预期；国际贸易环境影响等；测算具有主观性，仅供参考
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